<효성화학> 2Q보다 3Q가 더 좋고, 올해보다 내후년이 더 좋다

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#효성화학

투자의견 매수, 목표주가 220,000원 유지

- 목표주가는 12MF 예상 BPS에 목표 PBR 1.5배를 적용하여 산출

- 목표 PBR은 ROE, COE를 통해 산출되는 적정 Valuation 수준으로 석유화학 업종 평균

(12MF PBR 1.0배) 대비로는 큰 폭의 할증이나 구조적인 성장성(2019~21년 연평균 영업이

익 증가율 +35%) 감안하면 Premium 타당

 

2Q19 영업이익 427억원(+71% QoQ)으로 시장 기대치 부합 전망

- 2분기 영업이익은 전분기 대비 71.2% 증가한 427억원으로 시장 기대치(421억원) 및 당사의

기존 추정치(413억원)에 부합할 전망

- 핵심 사업부인 PP/DH(매출 비중 약 50%)의 경우 전분기 대비 67.6%의 이익 증가를 예상,

이는 1) 전분기 정기보수에 따른 일회성 비용 소멸, 2) 판매량 증가에 따른 매출 증가(+8%),

3) 스프레드 개선 등 덕분

- 스프레드의 경우, 주력 제품(PP) 가격은 유가 상승(Dubai +6.5%) 등 영향에 상대적으로 견

조한 시황 흐름을 보이며 전분기 대비 소폭 상승(+1.5%)했으나 원료(LPG) 가격 하락(-18%)

으로 수익성 개선 효과 발생

- 기타 부문의 핵심인 TPA(매출 비중 20%)도 원료 가격 하락(PX -16%)에 따른 스프레드 상

승(+82달러/톤)으로 전분기 대비 큰 폭의 증익(+121.5%)이 가능할 전망

 

영업이익 증가율: 2019년 +44% vs. 2021년 +54% YoY 전망

- 2019년 영업이익 1,576억원(+44.3% YoY) 전망

1) PP/DH(+20.1%): PP(제품) 시황 상대 견조 vs. LPG(원료)의 구조적 약세 기대

→ 특히 3분기의 경우 계절적 비수기 진입으로 추가적인 수익성 개선이 가능할 전망(사우디

CP도 5월 525달러/톤에서 7월 375달러/톤까지 가파르게 하락)

2) TPA(+144.3%): 중국발 대규모 증설 영향으로 1H20까지 원료(PX) 가격 약세가 예상됨에

따라 큰 폭의 이익 개선이 가능할 전망

3) 기타 부문(흑자 전환)도 NF3, TAC Film, 폴리케톤 등 모두 전년 대비 이익 개선 기대

- 2021년 영업이익 2,616억원(+53.6% YoY) 전망

: 베트남 신규 설비(PP 60만톤/년) 가동 효과 기대, PDH(LPG→프로필렌)까지 모두 가동이

시작되는 2021년부터 큰 폭의 이익 개선이 나타날 전망

- 2019년 예상 실적 기준 PER은 7배 전후 수준이지만 베트남 증설에 따른 중장기 성장성 감

안 시 2022년 기준 PER 3배에 불과